来源：中信建投证券

以史为鉴，看半导体材料皇冠上的明珠

1950s贝尔实验室开发集成电路的过程中与柯达合作开发了全球首款半导体光刻胶----基于环化橡胶-双叠氮体系的KTFR光刻胶。1957-1972年间，其为半导体工业的发展立下了汗马功劳，直至触及2μm的分辨率极限。Hoechst子公司Kalle在1930s开发的一种印刷材料被贝尔实验室改进后用作下一代光刻胶材料，即重氮萘醌-酚醛树脂体系，该体系一直贯穿了g线/i线光刻胶时代，至今仍在应用。

1980s光刻技术发展到深紫外光刻时，光源强度严重制约了光刻机的晶圆处理效率。为解决这一问题，IBM的化学工程师开发了划时代的化学放大光刻胶。然而IBM突破KrF光刻胶时半导体工业尚未发展到需使用KrF光刻的时代，KrF胶成了“早产儿”，直至1995-1997年半导体工艺进展至0.25μm节点时KrF胶才迎来了高速增长时代。ArF光刻胶雏形也源自IBM，但最终也由日本厂商发扬光大。

经历近40年的发展后，EUV光刻2019年率先在台积电量产。EUV光刻胶主要有分子玻璃和金属氧化物两个方向，从分子结构来看，分子玻璃光刻胶与OLED材料具备诸多的相似之处，而金属氧化物光刻胶主要为稀土和过渡金属有机化合物，与各类金属有机化合物前驱体材料具备一定的相通性。富士胶片、信越化学、住友化学3家日本龙头公司合计申请了EUV光刻胶80％以上的专利。

日本：当之无愧的全球光刻胶霸主

日本光刻胶行业的崛起，始于KrF光刻胶。IBM虽然早在1980s早期就实现了对KrF胶的突破，但整个80年代半导体工艺都集中在微米级工艺，i线光刻完全可以胜任，IBM的KrF胶成了“早产儿”。1995年东京应化商业化KrF胶时，恰逢0.25-0.35 μm工艺节点，逼近i线光刻的极限，且尼康成功击败美国三巨头登顶光刻机行业。天时地利下日本光刻胶行业迅速崛起。然而好景不长，尼康在沉浸式光刻技术路线选择上的错误使日本光刻机产业在经历仅仅10余年的辉煌后跌落神坛，但光刻胶却乘着半导体工业全球化的浪潮成功留在了日本，时至今日日本仍然占据高端市场93％的份额。

光刻胶主要组分分为树脂、感光剂、溶剂及表面活性剂等添加剂。树脂与感光剂搭配使用，是光刻胶发挥感光作用的主要功能组分，不同品类光刻胶使用的树脂和感光剂各不相同；各品类光刻胶所用溶剂主要为PGMEA（丙二醇甲醚醋酸酯，亦简称PMA）；面板彩色和黑色光刻胶除上述成分外还需要颜料分散液或染料以呈现颜色。当前日本在光刻胶终产品以及上游树脂、感光剂、颜料及分散液、染料等占据支配地位。

半导体、面板各10+亿美金市场，ArF、彩色光刻胶市占最高

根据富士经济调查报告，2018年全球半导体、面板光刻胶市场规模分别约13、13亿美元。半导体光刻胶中，ArF（干/湿）胶市场规模最大，达到5.8亿美元，市场占比约45％；KrF和g线/i线胶基本平分秋色，各占3.5亿美元，占比约27％。面板光刻胶中，彩色光刻胶占比最大，超过60％；TFT光刻胶和黑色光刻胶占比分别约23％、14％。

半导体面板胶5-10年后有望孕育15亿元利润，追赶之路任重道远

基于2018年全球光刻胶市场规模及增速，假设5-10年后行业总量增长至40亿美元，我国在EUV、ArF、KrF、g线/i线、TFT光刻胶、彩色光刻胶和黑色光刻胶市场中市占率分别达到2％、20％、30％、40％、40％、40％、40％，则我国光刻胶企业总营收将达到10余亿美金。以40％毛利率、20％净利率计，行业总利润体量在15亿人民币左右。

投资建议：重点关注购买光刻机，攻关ArF光刻胶的上海新阳、南大光电，g线/i线胶批量供应，代工三菱化学彩色光刻胶的老牌厂商晶瑞股份，收购LG化学彩色光刻胶业务，同时参股科特美的雅克科技；同时建议关注优质非上市公司北京科华、博砚电子的证券化进程。

风险分析：研发进度不及预期风险、与日企竞争加剧风险、市场开拓不及预期风险、核心技术泄密及核心技术人员流失的风险等。